(Bloomberg) -- Они представляют собой позолоченный класс крупных финансистов, чьим продуманным ставкам и гигантским зарплатам завидует Уолл-стрит.
Тем не менее, несмотря на все их умение заключать сделки, даже титаны частного акционерного капитала оказываются застигнутыми врасплох быстрым повышением процентных ставок, которое обходится компаниям, которыми они владеют, в миллиарды дополнительных процентов и угрожает подтолкнуть многие из них к дефолту.
Убаюканные десятилетием дешевых денег и легкой наживы, такие крупные компании, как KKR & Co., Platinum Equity и Clayton Dubilier & Rice, теперь вынуждены расплачиваться по собственному усмотрению.
Не сумев оценить, насколько сильно центральные банки повысят ставки, многие частные инвестиционные компании отказались от механизмов хеджирования, которые могли бы защитить компании, обремененные долгом с плавающей процентной ставкой в размере 3 трлн долларов, от растущих процентных расходов, которые в некоторых случаях удваивались или более. На протяжении большей части последнего десятилетия эти изгороди практически ничего не стоили.
“Не многие люди беспокоились по этому поводу, и многие предприятия действительно сильно пострадали”, - сказал Крис Скотт, глава отдела европейских рынков капитала Carlyle Group Inc..
Оценки горячо обсуждаются, и выкупающие компании по всей отрасли отказались говорить о деталях. Но в США, согласно анализу Bank of America, почти у трех четвертей долгов с плавающей процентной ставкой, взятых во время бума выкупа с привлечением заемных средств, не было хеджирования еще в августе. Исследование Man Group Plc показывает, что более 70% от общего объема в Европе оставались незахеджированными в конце января, значительно позже того, как Европейский центральный банк начал свою кампанию ужесточения.
Какой бы ни была точная цифра, ясно одно: последствия повышения ставок для сотен, если не тысяч компаний могут быть разрушительными, а последствия - широко распространенными. Не только для инвесторов, которые сталкиваются с серьезными убытками, или работников, которые могут потерять работу, но и для мировой экономики, которая может перевернуться с ног на голову, если корпоративные дефолты будут нарастать.
Высокий уровень необеспеченного долга - это “то, что для нас просто указывает на скрытый риск, который просачивается”, - сказал Шрирам Редди, управляющий директор по кредитам в Man GLG, подразделении Man Group, крупнейшего публично торгуемого хедж-фонда. “Любое снижение доходов может быть очень болезненным”.
Эта ситуация является последним примером того, как лучшие и умнейшие люди Уолл—стрит — от руководителей банков до трейдеров и экономистов - были почти одинаково ошеломлены ростом инфляции и тем, насколько решительно центральные банки по всему миру отреагировали бы на ее снижение. Это также резкий разворот для самого частного акционерного капитала, который привлек поток денег центрального банка для финансирования рекордного числа выкупов по минимальным ставкам за последнее десятилетие.
Представитель KKR заявил в заявлении, отправленном по электронной почте Bloomberg News, что нью-йоркская фирма придерживается “осмотрительного и вдумчивого подхода к хеджированию риска плавающей процентной ставки” для всех компаний, которыми она владеет. CD&R отказались от комментариев, в то время как Platinum не ответила на запросы о комментариях.
Как и большинство предприятий, компании, принадлежащие частным акционерам, пострадали от инфляции заработной платы, высоких затрат на энергоносители и запутанных цепочек поставок.
Теперь они сгибаются под бременем всех долгов, которые эти фирмы использовали для их покупки. Возьмем Aventiv Technologies, которую Platinum приобрела в 2017 году.
Поставщик телефонных услуг для тюрем США, который в последние годы изо всех сил пытался получить прибыль, в течение нескольких недель пытался завершить сделку, которая позволила бы рефинансировать два кредита на общую сумму около 1,3 миллиарда долларов, а также погасить 135 миллионов долларов по возобновляемой кредитной линии. Процентные ставки по двум кредитам, которые привязаны к Libor, выросли примерно до 10% и 13% соответственно на текущих уровнях. Это как минимум на 3 процентных пункта больше, чем в конце 2021 года.
В результате процентные расходы Aventiv выросли более чем на 20% до 114 миллионов долларов в прошлом году, согласно финансовым документам, с которыми ознакомилось агентство Bloomberg News. Это составило почти половину скорректированной прибыли до вычета процентов, налогов, износа и амортизации, или Ebitda.
Компаниям с крупной задолженностью, оказавшимся в безвыходном положении без хеджирования процентных ставок, приходится наверстывать упущенное - хотя и с гораздо большими затратами
Согласно исследованию Verdad Advisors, опубликованному в прошлом месяце, в котором были проанализированы 350 таких компаний, которые либо торгуются на бирже, либо имеют публично торгуемый долг, процентные расходы в среднем по Северной Америке в прошлом году выросли до 43% от Ebitda. Это не только в шесть раз больше, чем у средней компании из списка S &P 500, но и процентная нагрузка будет продолжать расти в этом году, поскольку ставки продолжают расти.
Фактически, процентные ставки по крупнейшим кредитам с привлечением заемных средств в США (которые просто относятся к кредитам с мусорным рейтингом, которые часто используются для финансирования выкупа акций) достигли в среднем 10% в этом месяце, по сравнению с 3,9% в конце 2021 года, как раз перед тем, как Федеральная резервная система приступила к своей самой агрессивной кампании ужесточения за последние несколько лет. поколение, основанное на индексе Morningstar LSTA US Leveraged Loan 100.
Та же тенденция наблюдается и в Европе, где политики дали понять, что для борьбы с инфляцией ожидается дальнейшее повышение ставок.
Многим компаниям с крупной задолженностью, оказавшимся в безвыходном положении без хеджирования процентных ставок, приходится наверстывать упущенное - хотя и с гораздо большими затратами.
По словам Хокона Блэкстада, коммерческого директора Validus Risk Management, эти компании обнаруживают, что им приходится платить за хеджирование в 200 раз больше, чем они платили, когда процентные ставки были еще низкими.
По его оценкам, хеджирование кредита в размере 500 миллионов евро (546 миллионов долларов) в 2020 году — с предельной процентной ставкой в 3% в течение трех лет - обошлось бы в 50 000 евро. Теперь такая же защита обошлась бы более чем в 10 миллионов евро.
Но поскольку ставки так долго были низкими, многие фирмы, занимающиеся выкупом, а также финансовые отделы приобретенных ими компаний сочли хеджирование пустой тратой времени и денег. Блэкстад говорит, что в лучшем случае хеджирование часто было запоздалой мыслью и часто организовывалось наспех.
“У многих компаний, занимающихся частными инвестициями, не было централизованного подхода к хеджированию”, - сказал Блэкстад.
Скотт из Carlyle говорит, что такого рода самоуспокоенность делает компании неоправданно уязвимыми.
Например, по данным Moody's Investors Service, весь долг с плавающей процентной ставкой примерно в 2,8 миллиарда фунтов стерлингов (3,6 миллиарда долларов), причитающийся Wm Morrisons, известной британской сети продуктовых магазинов, которую CD&R приобрела в 2021 году, не был застрахован еще в сентябре.
Моррисоны в конечном итоге застраховали 45% этого долга. Тем не менее, по оценкам Moody's, в последнем финансовом году Morrisons все еще была бы вынуждена выплатить проценты в размере 375 миллионов фунтов стерлингов для проформы. Это значительная часть скорректированной Ebitda за этот период в размере 828 миллионов фунтов стерлингов. Morrisons, которая изо всех сил пыталась удержать цены на том же уровне, что и более дешевые конкуренты, на фоне растущей инфляции в Великобритании, воспользовалась возобновляемой кредитной линией, чтобы покрыть свои расходы, отчасти из-за дополнительных расходов, сообщило Moody's.
С тех пор опасения по поводу перспектив Моррисонов только усилились. Хотя Morrisons сократила свой чистый долг в первом квартале, обнародовала план экономии средств и заявила, что ее доходы могут улучшиться в этом году, Moody's еще больше понизило ее кредитный рейтинг до "мусорного". Между тем, его кредит в размере 1,3 миллиарда евро недавно оценивался примерно в 85 центов за доллар — почти на проблемном уровне.
Согласно заявлениям, испанский телекоммуникационный провайдер MasMovil Ibercom, приобретенный консорциумом во главе с KKR, Cinven и Providence Equity в 2020 году, сократил свои меры по хеджированию процентных ставок непосредственно перед тем, как центральные банки начали повышать ставки. В том году у компании было хеджирование, покрывающее задолженность в размере 2,2 млрд евро, то есть фактически все ее риски по плавающей процентной ставке. Тем не менее, к концу 2021 года эта сумма сократилась всего до 660 миллионов евро, или примерно трети выданных кредитов.
В то время как MasMovil в конечном счете вновь увеличила свои хеджирования и остается в относительно хорошей финансовой форме, ее чистые процентные расходы все еще выросли на 50% в прошлом году, когда ЕЦБ начал ужесточать политику. KKR, Cinven и Providence отказались комментировать MasMovil.
Компаниям с крупной задолженностью, оказавшимся в безвыходном положении без хеджирования процентных ставок, приходится наверстывать упущенное, хотя и с гораздо большими затратами
Конечно, у некоторых дела обстояли лучше, чем у других. Например, европейская команда по выкупу акций Carlyle приобрела контракты, чтобы ограничить процентную ставку по кредитам с плавающей ставкой примерно на 10 миллиардов евро на уровне 0%, когда ставки приближались к рекордно низким значениям в 2021 году. Одной из таких компаний была Nobian, голландский производитель промышленных солей и других химикатов. Carlyle купила caps, которые зафиксировали процентную ставку на нулевом уровне с 2022 по 2024 год.
В целом, по оценкам фирмы, в результате ее компании сэкономили примерно 200 миллионов евро в виде процентов.
То же самое относится и к Bain Capital, которая также заплатила за ограничение своего долга с плавающей ставкой от 1,5% до 2% на срок до пяти лет в середине 2021 года, сообщили источники, знакомые с этим вопросом, которые не были уполномочены выступать публично. По их словам, это решение сэкономило фирме по меньшей мере 2 миллиарда долларов. Представитель Bain отказался от комментариев.
“Очень немногие фирмы уделяли этому особое внимание как области риска”, - сказал Скотт. “Рынок стал самодовольным”.
Уильям Кокс, старший управляющий директор KBRA, рейтинговой компании, специализирующейся на компаниях среднего размера и частных долгах, прогнозирует волну дефолтов среди корпоративных заемщиков, которые не застрахованы, потому что они просто не могут генерировать денежный поток, чтобы не отставать от растущих процентных расходов.
Кокс и его команда проанализировали примерно 2000 частных компаний среднего размера в США. По их оценкам, в нынешних условиях процентных ставок - когда многие предприятия сталкиваются со ставками "ва—банк" в размере 12% и более по своим долгам - более 300 из них, вероятно, не смогут выплачивать проценты и им потребуется пересмотреть условия своих долгов или обратиться за финансовой помощью к своим владельцам прямых инвестиций.
Для некоторых уже слишком поздно.
Envision Healthcare, медицинская кадровая компания, принадлежащая KKR, подала заявление о банкротстве в прошлом месяце, всего через год после привлечения более 1 миллиарда долларов для финансирования спасательных работ.
В опубликованном рано утром заявлении для прессы компания, в которой работает около 21 000 человек, рассказала о множестве проблем, которые подорвали ее финансы, начиная от резкого сокращения числа пациентов из-за требований о предоставлении убежища на месте в начале пандемии и отсутствия возмещения медицинскими страховщиками за предоставленные услуги, к нехватке клиницистов по всей стране и резкому росту затрат на рабочую силу.
В заявлении не был упомянут тот факт, что процентные выплаты по долгу Envision с плавающей процентной ставкой на миллиарды долларов не были застрахованы.
Представитель KKR сообщил Bloomberg News, что у Envision действует система хеджирования процентных ставок до 2021 года. Когда срок их действия истек, Envision “не смогла найти контрагентов, которые были готовы взять на себя кредитный риск по цене, которая не была бы непомерно дорогой для компании”, - говорится в заявлении пресс-секретаря. “Это был просто не тот вариант, который был доступен компании, учитывая ее обстоятельства в то время”.
-- При содействии Сида Вермы и Эллисон Макнили.
©2023 Bloomberg L.P.
