Инвестиционный тезис
Самый известный банк в США, JP Morgan, выделяется среди своих конкурентов благодаря особому сочетанию размера, диверсификации и осмотрительного управления рисками. Предполагается, что конкурентам будет сложно обогнать банк, поскольку его стратегия была успешно реализована. Значимость размера и охвата JP Morgan в США возросла в период банковского кризиса 2023 года. Следующий цикл расширения банка начался в 2022 году, и инвестиции ожидается, что будут продолжаться до 2025 года. JP Morgan совершил инвестиции в Европе и Бразилии, сосредотачиваясь на цифровых платформах, предлагающих полный спектр банковских услуг. Помимо инвестирования в свою клиентскую экосистему через приобретение туристического агентства, платформы для обзора ресторанов и технологической платформы для наград лояльности туристов, банк также увеличивает количество банкиров и финансовых консультантов, которых он нанимает. Хотя точно определить выгоду от этих программ сложно, предполагается, что они помогут постепенному привлечению новых клиентов. Тем не менее, быть настолько крупным имеет и недостатки, такие как большая сложность, трудности в управлении несколькими компаниями и более высокие потребности в финансировании. Исходя только из баланса, приобретение JP Morgan First Republic оказалось добавочным; математика улучшилась за счет прироста в управлении богатством.
Внимание! GuruFocus обнаружил 3 предупреждения с JPM.
Плюсы инвестиций:
Основываясь на конкурентных преимуществах по стоимости и издержкам переключения, JPMorgan Chase, крупнейший банк США по активам, имеет широкий рейтинг устойчивости Morningstar Economic Moat. По активам банк является крупнейшим и практически контролирует все рынки, в которых он конкурирует. Оцениваемая среднесрочная доходность на собственный капитал для банка составляет примерно 17%, в то время как стоимость собственного капитала составляет примерно 9,5%. Глобальное инвестиционное банковское дело, выпуск кредитных и дебетовых карт, платежи, торговля, глобальное доверительное управление, коммерческое банковское дело, потребительское банковское дело и управление активами - все это часть индустриальной динамики JPMorgan. Крупный балансный лист банка, оцененный примерно в $4 триллиона к концу 2024 года, демонстрирует его преимущество масштаба в основной банковской операции. К концу 2023 года JP Morgan контролировал удивительные 11,3% всех депозитов розничного банковского сектора США. Также у него крепкая кредитная картовая франшиза с долей рынка примерно 23% на его последнем отчетном периоде в 2023 году. Нематериальные активы, такие как репутация компании, связи с руководством, отношения с инвесторами, знания отрасли, охват исследований, история успехов и сила распространения, являются основой устойчивости инвестиционного банковского бизнеса для синдицирования кредитов, слияний и реструктуризации, а также размещения акций и облигаций. Крепкая база нематериальных активов улучшает привлечение талантливых кадров, предоставляет больший потенциал доходов и повышает вероятность занять позицию ведущего советника в сделках. Рейтинги лиги таблиц, участие в значительных сделках и генерация доходов банкиров - все это показатели этих устоев.
С другой стороны, в торговле институциональными ценными бумагами на развитых рынках минимальное количество признаков укрепления. Маржинальные доходы участников брокерских/дилерских компаний стали более конкурентоспособными из-за увеличения электронной торговли, высокой ликвидности и прозрачного ценообразования. Хотя они более рискованные, менее прозрачные секторы, такие как крупные сделки и настраиваемые деривативы, предлагают больше возможностей. Высокие доходы на капитал не всегда гарантированы высокими доходами и маржами в институциональной торговле. В своем сегменте управления активами и богатством JPMorgan также предлагает продукты, относящиеся к частному банковскому делу, управлению богатством и управлению активами. По объему управляемых активов банк занимает пятое место среди управляющих активами, а по объему активов, управляемых активно, занимает третье место. В 2023 году банк приобрел финансово подорванный First Republic Bank, что значительно укрепило его бизнес по управлению активами.
Путем использования нематериальных активов и издержек переключения управление активами создает экономические устои. Долгосрочные взаимные фонды США обычно удерживают 75% своих активов ежегодно. Компании укрепляют эти устои широким спектром продуктов, крепким распределением, мировым присутствием и известными брендами, поддержанными сильными инвестиционными доходами. Издержки переключения советников и устойчивость активов клиентов благоприятны для дивизиона управления богатством JP Morgan. Из-за их существующих отношений с текущим советником, их опасений по поводу возможного баланса между затратами и выгодой от переключения советников и их инерции в принятии финансовых решений клиенты часто неохотно меняют советников. Поскольку переход между фирмами может привести к потере активов клиентов, советники обычно остаются в своей текущей фирме. Нематериальные активы не следует рассматривать как источник устоев для банков централизации финансов из-за его небольшого укрупненного вклада, хотя некоторые аспекты управления активами и инвестиционного банковского бизнеса JP Morgan извлекают из этого некоторые выгоды.
Оценка
Инвестиционные риски
Чрезмерная зависимость JP Morgan от результативности капитальных рынков для генерации комиссионных доходов вызывает беспокойство. Доходы компании с капитальных рынков были волатильны за последние несколько лет. Хотя повышенная волатильность и рост клиентской активности в период пандемии привели к улучшению торговой деятельности, затем произошло постепенное нормализование. В результате доходы с рынков выросли на 7,3% и 5,8% в 2024 и 2022 годах соответственно, но упали на 3,5% в 2023 году и на 7,1% в 2021 году. Поэтому волатильный характер бизнеса и ожидания, что он постепенно нормализуется к уровню до пандемии, могут сделать рост в этой области вызовом. Наши прогнозы для рынков облигаций и акций показывают твердое улучшение в этом году перед постепенным снижением в 2026 году. Поскольку ставки по ипотечным кредитам оставались высокими в 2022 и 2023 годах, доходы JP Morgan от ипотечных сборов и связанных с ними операций оказались удручающими. С уменьшением спроса на ипотечные кредиты и рефинансирование метрика зафиксировала отрицательный CAGR 13,6% за три года, закончившихся в 2024 году. Хотя тенденция изменилась в 2024 году, объемы выдачи и рефинансирования меньше всего вероятно увидят твердое улучшение, поскольку ставки по ипотечным кредитам ожидается, что останутся высокими. Высокие ставки по ипотечным кредитам неизбежно скажутся на объемах выдачи и рефинансирования. Следовательно, доходы JP Morgan от ипотечных сборов и связанных с ними доходов менее вероятно останутся твердо расти в ближайшей перспективе. Мы ожидаем, что метрика уменьшится на 13,8% в этом году.
Качество активов JP Morgan ухудшается. В то время как компания зафиксировала отрицательные резервы в 2021 году, значительный скачок резервов зафиксирован в последующие годы из-за ухудшения макроэкономического прогноза. Метрика выросла на 169% в 2022 году, на 45,9% в 2023 году и на 14,9% в 2024 году. Поскольку ожидается, что процентные ставки останутся высокими на протяжении более длительного времени, это ожидается повлиять на кредитный профиль заемщиков. Компания остается бдительной относительно влияния постоянно высоких ставок и количественного сжатия на свой кредитный портфель. Следовательно, качество активов компании вероятно останется слабым. Мы ожидаем, что резервы и чистые списания увеличатся на 28,6% и 28,7% соответственно в первом квартале 2025 года. Постепенно растущие операционные расходы представляют собой проблему для JP Morgan. Не-процентные расходы компании за пять лет (закончившиеся в 2024 году) выросли на CAGR 7%. Сюда входит специальный сбор FDIC в размере $2,9 миллиарда, уплаченный в 2023 году. Поскольку компания продолжает стратегические аквизиции и усилия по расширению филиалов и вложения в модернизацию технологий, расходы останутся высокими. На 2025 год руководство прогнозирует, что корректированные расходы составят примерно $95 миллиардов, включая $18 миллиардов, связанных с технологическими затратами. Мы ожидаем, что не-процентные расходы вырастут на 3,7% в 2025 году, на 2,3% в 2026 году и на 1,4% в 2027 году.
Деятельность гуру
Акции JP Morgan в прошлых кварталах были мало торгуемы гуру. Это говорит о большей стабильности, которую гуру видят в JP Morgan, несмотря на отсутствие ясной смены генерального директора Джейми Даймона.
Рекомендация
JPMorgan имеет прочный план распределения капитала. После прохождения стресс-теста 2024 года компания объявила о повышении квартального дивиденда на 8.7% до $1.25 за акцию и утвердила новую программу обратного выкупа акций на $30 миллиардов. В феврале 2024 года компания объявила о повышении квартальных дивидендов на 9.5%. На 31 декабря 2024 года оставалось доступным почти $19 миллиардов авторизации. Учитывая крепкое финансовое положение и прибыльность, ожидается, что компания будет поддерживать текущие капиталовложения. За последние пять лет акции JP Morgan торговались по максимуму 16.87X и по минимуму 7.35X, с медианным значением за 5 лет 12.17X. Исходя из перспектив инвестирования и рисков, а также последних финансовых результатов, я вижу целевую цену в $268, что представляет значительный потенциал роста для инвесторов.
Эта статья впервые появилась на GuruFocus.
