Акции Nordic American Tankers ($NAT) упали из-за слабого спроса. За последние 12 месяцев акции снизились на 34%, отражая сложную операционную обстановку, с базовой прибылью на акцию (EPS) в четвертом квартале всего $0,01, что на $0,03 меньше ожидаемого. Выручка, составившая $46,4 млн, также оказалась ниже ожидаемой на $5 млн, что значительно с точки зрения процентов.
Внимание! GuruFocus выявил 5 предупреждающих знаков у NAT.
Эти результаты также указывают на завершение аномального периода особенно сильной прибыльности и дневных ставок аренды в секторе. В конце 2023 года ставки TCE (эквивалент временного арендного чартера) в пунктах возросли частично из-за конфликта на Восточном Средиземноморье и деятельности хуситов в Баб-эль-Мандебе. С увеличением спроса на нефтеналивные танкеры, которые могут проходить через Суэцкий канал, спрос стал сжатее, и цены выросли. Однако текущая обстановка, как показали результаты четвертого квартала, отчасти нормализовалась.
Я начинаю охватывать этого оператора танкеров Suezmax с рекомендацией "Удерживать". Новая администрация США и ее профилированная политика могут создать дополнительную волатильность, которая может быть усугублена ориентацией Nordic American на сегмент сделок на свободном рынке и позицией по долгу. Более того, текущая макроэкономическая обстановка, как показали недавние результаты и ставки TCE, не особенно способствуют тезису о покупке. Однако существуют явные тенденции со стороны предложения, указывающие на более сильные будущие прибыли, даже если у конкурентов более привлекательные оценки.
Аналитики были слишком уверены
Отчет о прибыли в четвертом квартале, представленный 28 февраля, оказался разочарованием. Операционные расходы увеличились на $1,8 млн квартал к кварталу и $3 млн по сравнению с предыдущим годом, достигнув $37,6 млн, так как чистый доход от плавания снизился до $46,4 млн с $52 млн в третьем квартале, прежде чем подскочить до $59,3 млн в четвертом квартале. Непосредственным последствием стало драстическое годовое падение чистого операционного дохода с $24,6 млн в четвертом квартале до $8,8 млн. Увеличение операционных расходов в значительной степени было вызвано увеличением расходов на общие и административные расходы на 56,9%. Тем временем, неоперационные расходы выросли на $370 тыс. или на 5,2% за период.
Однако ключевым фактором является средний TCE для флота. В четвертом квартале TCE составил $26 416 в день на основе выгрузки. Это в сравнении с $39 170 за судно в день в четвертом квартале 2023 года или $41 580 за исключением судов по долгосрочным контрактам. Понятно, что это 32,5% падение в дневных доходах критично и ключево для понимания того, почему Nordic American Tankers сообщили о 87,5% падении прибыли на акцию за период.
Интересно, что, хотя руководство отмечает текущие операционные расходы около $9 000 в день, определенный уровень эффективности достигается за счет эксплуатации флота, состоящего только из нефтяных танкеров Suezmax, процентные расходы довольно высоки. Фактически, с процентными расходами в $30,7 млн в 2024 году, это составляет около $4 200 в день на судно (на основе 20-судового флота, как это было в 2024 году). Ниже приведена диаграмма GF, подчеркивающая дополнительное влияние этой заложенной позиции на прибыль до налогообложения.
Высокая экспозиция на рынке увеличивает потенциал роста, но с каким риском?
В четвертом квартале Nordic American Tankers имела 14 из 20 судов на свободном рынке. Это означает, что бизнес сильно подвержен ценам рынка и рыночным силам. Следует отметить, что это может быть как хорошо, так и плохо. Фокус на свободном рынке также усугубляет заложенное положение компании.
После заключения новой сделки и улучшения финансового соглашения, семь судов Nordic American теперь не обременены долгами и свободны от них. Это предоставляет фирме большую финансовую гибкость, но указывает на то, что 66% флота обременено, фактор, способствующий волатильности в отрасли, где доходы могут быть непредсказуемыми.
Чистый долг составил $210 млн на конец четвертого квартала 2024 года. Это эквивалентно $10,5 млн на судно. Однако эта динамика немного изменилась с продажей танкера 2003 года за $23 млн и приобретением двух дополнительных танкеров, увеличив общий размер флота до 21 судна. Дополнительные суда, оба построены в Южной Корее, будут поставлены в марте и апреле в текущем году. Второе судно, построенное в 2016 году, стоит около $64-69 млн, согласно данным, предоставленным Nordic American. Оба танкера полностью финансируются.
Расширение флота в тесном рынке
Чистое увеличение на одно новое судно фактически и грубо говоря, отражает увеличение вместимости на 5%. Это нечто, на что стоит обратить внимание и соответствует целям управления по увеличению размера флота в подходящие моменты. Однако некоторые инвесторы могут задать вопрос, почему Nordic American расширяет свой флот во время, когда цены на свободном рынке явно снижаются. Более того, некоторые могут утверждать, что тарифы президента Дональда Трампа будут неблагоприятными для глобального экономического роста и, следовательно, оказывать давление на спрос на нефть.
Ну, ответ, вероятно, заключается в все более тесном предложении нефтеналивных танкеров в секторе. Танкеры, в частности, танкеры Suezmax, особенно те, которые моложе 15 лет и пригодны для основных контрактов, находятся в дефиците. Средний возраст танкера в мире составил 13,2 года в 2024 году, самый старый с 2004 года, согласно компании по судоходству Teekay Tankers (TNK). Средний возраст флота Nordic American будет около 12,3 лет, учитывая недавние приобретения.
Проблемой является замена. Количество судов старше 20 лет увеличилось на 70% с 2022 года, согласно Riviera Maritime. Многие из этих старых судов присоединились к рядам теневого флота России. Обычно плохо поддерживаемые, эти танкеры будут испытывать трудности с соответствием регулирующим требованиям и стандартам экологии за пределами теневого мира российской нефти.
Согласно Nordic American, в 2025 году в мировой флот войдут 26 новых танкеров Suezmax. К этому добавляются 34 в 2026 году, 33 в 2027 году, и только 4 судна заказаны на 2028 год. Таким образом, книжный парк из 97 судов (на конец 31 декабря 2024 года) эквивалентен всего 17% от мирового обычного флота Suezmax, распределенного на следующие четыре года. Исторический средний процент книжного парка относительно существующего флота составляет 20%. Это также означает, что к концу 2027 года 27% глобального флота Suezmax будет старше 20 лет.
Более того, недостаточность ближайшего предложения обусловлена недостатком мощностей на верфях. Многие верфи закрылись во время пандемии, и активность вначале медленно восстанавливалась. Это способствовало текущему стареющему флоту, но также в настоящее время способствует недостатку новых судов в 2025 году.
Nordic American также указывает на геополитические факторы и логистические неэффективности. Сюда можно отнести влияние более профилированной торговой политики США, которая может привести к перенаправлению мировых цепочек поставок. Я также предложил бы одну контраргументацию, что потенциальное нормализация отношений с Россией, хотя, вероятно, освободит инфраструктурные неэффективности цепочек поставок, также приведет к утилизации десятков, если не сотен судов из теневого флота. Просто потому, что они, вероятно, не будут соответствовать международным стандартам и требованиям.
В целом все эти факторы указывают на долгосрочный дефицит предложения. И хотя спрос может быть трудно прогнозировать в текущей экономической и политической обстановке, эти проблемы с предложением могут привести к долгосрочному росту цен на свободном рынке.
Покупка внутренних лиц: голос доверия или ошибочный оптимизм?
Покупка внутренних лиц обычно является хорошим знаком для инвесторов, но на две недавние покупки Non-Executive Vice Chairman, Александра Ханссона, мало повлияло на цену акций. Ханссон купил 100 000 как 14 марта, так и 18 марта, увеличив свою общую семейную долю до 8,85 млн акций. Голос доверия или ошибочный оптимизм? Время покажет.
Показатели оценки обеспечивают определенную поддержку для бычьей тезиса. В данный момент акции торгуются по курсу 1,07 книжной стоимости (TTM), что составляет скидку 6% от пятилетнего среднего показателя компании. Также, хотя текущие прогнозы показывают, что акции торгуются по коэффициенту 13,5x к прогнозным прибылям, этот показатель снижается до 6x в 2026 году и 4,6x в 2027 году. Этот долгосрочный прогресс прибыли является благоприятным по сравнению с пятилетним средним прогнозным коэффициентом P/E в 10,1x.
Однако сравнение с аналогичными компаниями показывает, что Nordic торгуется с небольшим премиумом. Одним из объяснений может быть щедрая дивидендная политика компании. Несмотря на сложную обстановку, прогноз консенсуса по дивидендам также очень привлекателен. Аналитики, следящие за акциями компании, ожидают снижения дивидендных выплат в 2025 году из-за снижения прибыли с прогнозной прямой доходностью в 9,4%. Однако расширение дивидендных выплат в FY2 и FY3 приводит к прогнозной доходности в 14,7% и 17,2% соответственно. На бумаге это предоставляет определенную защиту от отрицательной общей доходности.
Этот премиум также следует рассмотреть в том, что часть флота Nordic American, пять из 21 судна, старше 15 лет. Эти суда слишком стары, чтобы заключить премиальные контракты и получить высокие ставки TCE.
Более того, Nordic American Tankers, кажется, торгуется в соответствии с книжной стоимостью. Исторические данные о стоимости по книгам демонстрируют корреляцию 26%, и инвесторы, купившие со скидкой, обычно видели удачные инвестиции, в то время как инвесторы, купившие с премией, обычно видели, что их инвестиции плохо себя вели.
Долгосрочные тенденции в книжной стоимости, в совокупности с значительными дивидендными выплатами, указывают на то, что управление компанией, кажется, отдает приоритет возврату дивидендов акционерам, а не долгосрочным реинвестированиям и росту. Это отражается в снижении книжной стоимости компании, упавшей с 22 долларов в 2009 году до всего лишь 2,5 доллара в 2025 году. За период Nordic American выплатила 15 долларов дивидендов. Хотя Nordic American иногда продает старые суда для повышения финансовой гибкости, темп обновления флота медленный и не полностью компенсирует это снижение. Это указывает на то, что долгосрочный инвестор, купивший и удерживающий акции, потерял бы деньги за последние 15 лет.
Данные также говорят нам, что чистая капитализация с течением времени снижается. В 2009 и 2010 годах коэффициент долга к собственному капиталу достигал пика в 0,2 и упал до 0,01. Однако сейчас этот показатель составляет 0,53. Инвесторам следует быть осторожными, что медленный рост коэффициента долга к собственному капиталу может сигнализировать о неэффективном распределении капитала или плохом управлении капиталом.
Также стоит отметить, что около 38% акций принадлежат институциональным инвесторам, и одним из наиболее интересных инвесторов является квантовый хедж-фонд Renaissance Technologies. Этот хедж-фонд, базирующийся на Лонг-Айленде, увеличил долю в танкерной компании на 68% в четвертом квартале, увеличив свою общую долю до примерно 2,5 миллиона долларов. Это интересно, так как успешная и секретная фирма известна своим строгим следованием своим математическим и научным моделям. Хотя я могу предположить здесь, я задаюсь вопросом, не указывают ли модели РенТех на долгосрочную тесноту рынка, учитывая то, что текущие показатели оценки не кричат 'Покупай'. Это в целом подтверждается тем, что РенТех также имеет доли в Scorpio Tankers ($STNG), Teekay Tankers (TNK) International Seaways ($INSW) и Pyxis Tankers ($PXS). Техасская инвестиционная фирма Dimensional Fund Advisors открыла значительную долю в танкерной компании в четвертом квартале, став самым крупным институциональным инвестором. Акции были приобретены по цене 3,67 доллара за штуку, что указывает на значительные нереализованные потери за месяцы до момента написания. Фирма известна своим подходом на основе академических исследований.
Ставка на ценность или ловушка ценности
В Nordic American Tankers есть несколько плюсов, включая ее однородный флот и щедрая дивидендная политика. Однако более высокие проценты по кредитам могут сделать акции более уязвимыми к волатильности и снижению ставок на местах. Эта волатильность кажется трудной для избежания с Трампом в Белом доме. Таким образом, это может затруднить инвестиции с реальной уверенностью.
Тем не менее, меня обнадеживают долгосрочные тенденции в снабжении танкерных судов. С незначительно расширяющимся флотом Nordic American может выиграть от дефицита судов Suezmax. Данные показывают, что это может стать особенно острой к концу десятилетия. Однако на данный момент моя позиция остается на уровне Удерживать, учитывая краткосрочную волатильность, относительную неопределенность оценки и потенциальное влияние политической программы Трампа.
Моя стратегия Удерживать также в целом поддерживается данными о стоимости GF, которые указывают на незначительную недооценку.
Эта статья впервые появилась на GuruFocus.
