SPACs Are Back - You Should Be Worried
SPACs (Special Purpose Acquisition Companies) возвращаются, и вам следует беспокоиться. SPACs не новы. Их подъем и падение - это явный случай потери рыночной памяти. С 2020 по начало 2021 года компании с целью специального приобретения взорвались в центр внимания. Сотни запусков, собравшие более 160 миллиардов долларов, были проданы как более быстрая, более гибкая альтернатива IPO, способ взять частные компании на публичный рынок без регуляторных ограничений. Но под этой поверхностью большинство были машинами для накрутки. К вечеру 2022 года пузырь лопнул. SPACs, которые ранее торговались с премией, упали ниже своих $10 NAV. Goldman Sachs сообщил, что 77% SPACs после слияния из класса 2020-2021 годов торговались ниже их цены выпуска в течение года. Громкие неудачи, такие как Nikola и Lordstown Motors, сожгли много капитала и доверия. Сейчас SPACs снова тихо возвращаются. Объемы сделок снова начинают расти. Продвижение новых структур \"нового поколения\" и более строгого управления. Но по сути мало что изменилось. SPAC хорош только насколько хорош бизнес, с которым он сливается. Большинство времени это все равно заканчивается разочарованием. Почему они взлетели в последний раз и почему потерпели неудачу? Хайп вокруг SPAC никак не связан с здравым инвестированием. Это был хайп с самого начала. Розничные инвесторы, на подъеме после стимулирующих выплат и свежих прибылей во время пандемии, отчаянно хотели вложиться в следующий крупный проект. SPACs давали им возможность казалось бы получить доступ на передний край. В отличие от традиционных IPO, где первым выбирают институты, в SPAC может вложиться любой по цене $10. Спонсоры Уолл-стрит знали, как подать идею. Они представляли SPACs как демократизированный сделочный процесс. Но они заметали под ковер тонкие детали, загруженные сборы, щедрые доли спонсоров и стратегии выхода, позволяющие им выйти в плюс задолго до того, как розничный рынок узнает, что они владеют. Настоящая проблема не в доступе. Проблема в качестве бизнеса. Многие компании были не просто убыточными; у них вообще не было доходов. Возьмем, к примеру, Nikola, которая достигла многомиллиардной оценки на основе прототипа, который не работал. Или Clover Health, которая рекламировалась как технологичный страховщик, но позже выяснилось, что ее расследуют федеральные органы. Это не были исключения. Это было стандартом. Инвесторские презентации обещали рост выручки в 10 раз и доминирование на рынке. Поток денежных средств всегда был \"всего лишь год или два впереди\". SPACs действуют под сроком два года для завершения сделки или возврата капитала. Этот срок создавал срочность, а не качество. Многие спонсоры торопились сделать слабые сделки, чтобы уложиться в срок. Деловая проверка страдала. В результате более 60% SPACs из этого бума сейчас торгуются ниже $5. Некоторые упали более чем на 90%. Инвесторы не покупали бизнес. Они покупали маркетинговые презентации и мечту. Что изменилось сейчас? Недостаточно. У Уолл-стрит короткая память. И она редко признает ошибки. Пока SPACs повторно появляются в заголовках, повествование изменилось. Спонсоры говорят, что эта новая партия более дисциплинирована: лучшие цели, более жесткие структуры и улучшенное управление. Предложение изменилось, но стимулы остались прежними. Спонсоры все равно получают оплату, если сделка закрывается, независимо от ее результатов. Их спонсор обычно передает им 20% после слияния акций за малую стоимость или бесплатно. Это означает миллионы вверх за завершение сделки, даже если компания идет на спад. В то время как розничные инвесторы остаются с акциями в компаниях, которые могут иметь меньше денег, меньше активов и нет четкого плана. Восстановления - еще один сигнал опасности. Во многих недавних SPACs более 80% начального капитала было изъято до слияния. Это оставляет компанию недофинансированной с первого дня. Спонсоры закрывают разрыв с последними минутными PIPEs или сделками с долгом, действиями, которые дополнительно ослабляют структуру. И розничные инвесторы все равно остаются в конце очереди. К тому времени, как обычный инвестор узнает о сделке, лучшие условия уже заняты. Инвесторы PIPE получают свои скидки. Спонсоры получают свои бесплатные акции. Остается только пресс-релиз, публичный тикер и много неправильного оптимизма. Как сказал мне один аналитик хедж-фонда: \"Конечно, краска свежая. Но двигатель все равно сломан\". Иллюзия дешевизны. Некоторые SPACs теперь торгуются значительно ниже стоимости доверительного управления. На бумаге они выглядят как выгодные предложения. Но дешевые цены часто сигнализируют о чем-то более серьезном: настоящем риске. Стимулы не изменились. Спонсоры все еще имеют выгоду через опционы и акции, которые размывают обычных акционеров. Большинство сделок все еще включают привилегированные акции, облигации или структуры заработка, которые урезают будущие выигрыши, если стоимость акций не растет. Затем идет разведение. Эти компании после слияния часто нуждаются в новом капитале. Это означает выпуск акций по низким ценам, переоценку опционов или заключение сделок с инвесторами PIPE. Акционеры разводятся. Владение сокращается, даже если акции не двигаются. Ликвидность - еще одна проблема. У многих из этих акций тонкие плавающие и дикие ценовые колебания. Для того чтобы цена выросла на 10% или более в день, достаточно небольшой группы трейдеров. Иллюзия объема может быстро исчезнуть. Тем временем, внутренние и ранние сторонники часто имеют структурированные способы выхода, в то время как розничные инвесторы все еще покупают.
Что стоит посмотреть, если вы обязаны играть
Не каждый SPAC является провалом. Несколько из них создали ценность. Но хорошие не идут с рекламными щитами и шумом. Если вы все еще собираетесь рыбачить в этих водах, используйте лучшую приманку. Начните с спонсора. Есть ли у них опыт построения реальных бизнесов? Или они серийные промоутеры, гоняющие за комиссионными? Ищите личный капитал под угрозой и доказательства того, что они не просто проходят мимо. Затем проверьте наличность денег. Сколько денег у компании останется после выкупа акций? Сделка, закрывшаяся с пустым доверительным счетом, уже находится в беде.
Поведение внутренних лиц ключевое. Покупают ли они акции на открытом рынке? Участвуют ли они в PIPE? Или готовятся к выходу? Следите за деньгами, а не за маркетингом. И, наконец, оцените бизнес. Есть ли доход? Маржинальность? Явный путь к прибыли? Если он основан на прогнозах на пять лет вперед без текущих достижений, вероятно, он не оправдает ожиданий.
Реальные возможности живут в другом месте
Вам не нужно гоняться за SPAC, чтобы найти потенциал. Есть чистые сделки с лучшими настройками и более сильным выравниванием.
Например, спин-оффы постоянно являются плодородной почвой. Когда компании отделяют дивизионы, это часто открывает ценность, особенно когда владельцы остаются с акциями и сосредотачиваются на результативности. Это компании с историей деятельности, а не просто презентацией.
Разорившиеся IPO - еще одно пространство, на котором стоит обратить внимание. Это акции, которые вышли на IPO по завышенным ценам и были разгромлены. Но когда дым рассеивается, базовый бизнес может быть все еще сильным, приносящим деньги, растущим и забытым массами. Потенциал также предлагают обороты. Они беспорядочны и часто нелюбимы. Но когда вы находите компанию с чистым балансом, выравниванием управления и первыми признаками операционного восстановления, потенциал восхода может быть реальным. Это требует работы. Но это настоящие инвестиции.
SPAC не исчезли потому, что они работали. Они ушли в прошлое, потому что потерпели неудачу. Их возвращение не является признаком прогресса. Это знак того, что рынки забыли, что произошло в прошлый раз.
Вам не нужно продавать короткие позиции SPAC. Но вам также не нужно вновь вступать в огонь. Инвесторы, гоняющиеся за вчерашней фантазией, вероятно, повторят вчерашний результат. Хотите асимметричный выигрыш? Ищите там, где другие не смотрят.
На дату публикации Джим Осман не имел (непосредственно или косвенно) позиций ни в одном из упомянутых ценных бумаг в этой статье. Вся информация и данные в этой статье представлены исключительно в информационных целях. Эта статья была опубликована изначально на Barchart.com