(повтор)
Москва. 28 июля. ИНТЕРФАКС - Совет директоров Банка России на заседании в пятницу принял решение снизить ключевую ставку на 2 процентных пункта - с 20% до 18% годовых.
Меньше двух месяцев назад такой шаг смотрелся бы радикально: в начале июня, снижая ставку с 21% до 20%, ЦБ не давал гарантий, что смягчение вообще продолжится (не говоря о наращивании его темпов). Однако поступающие данные постепенно меняли риторику ЦБ - в конце июня зампред Алексей Заботкин уже допускал, что на очередном заседании может быть рассмотрен более широкий шаг, чем предыдущие 100 б.п. Кульминация, в полном соответствии с законами жанра, наступила в "неделю тишины": в среду Росстат опубликовал сводку по инфляции за 15-21 июля, согласно которой потребительские цены в этот период снизились на 0,05%. На этом фоне к устоявшемуся на рынке набору вариантов (снижение ставки либо на 100, либо на 200 б.п., с перевесом в пользу второго) накануне совета добавился прогноз снижения сразу на 300 б.п., причем в качестве не маргинального и "экзотического", а вполне равноправного сценария.
Впрочем, комбинацию снижения ставки на 200 б.п. и некоторого смягчения тона заявления многие аналитики сохраняли в своих прогнозах как наиболее вероятный вариант. Что касается ставки, то они не ошиблись, а вот взвесить в базисных пунктах степень мягкости, нейтральности или жесткости в этот раз оказалось совсем непросто. В тексте заявления, обновленном прогнозе и комментариях председателя по итогам совета обнаруживаются все три ингредиента.
ТЕРПЕЛИВЫЙ ПУТНИК
В заявлении ЦБ оставил нейтральный сигнал. "Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий", - заявил ЦБ, немного уточнив эту фразу относительно июньского варианта: в "переменных" осталась только устойчивость (было "Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от скорости и устойчивости снижения инфляции и инфляционных ожиданий").
Помимо основной нейтральной фразы, регулятор сохранил и указание на поддержание жесткости денежно-кредитных условий, необходимых для возвращения инфляции к цели в 2026 году, и на то, что это означает продолжительный период проведения жесткой ДКП. При этом словесную часть ЦБ сопроводил заметно сниженным прогнозом ключевой ставки на текущий и следующий год. Параллельно Банк России выбрал самые низкие из обсуждавшихся на рынке перед заседанием значения нового прогнозного диапазона по инфляции на 2025 год: он снижен с 7-8% до 6-7%. Прогноз по темпам роста ВВП на этот год - диапазон 1-2% - оставлен неизменным, а значит, ничего драматического в поступающих макроэкономических данных ЦБ пока не видит и признаков "переохлаждения" не наблюдает.
Прогноз по средней ключевой ставке на 2025 год снижен с 19,5-21,5% до 18,8-19,6%. С 28 июля и до конца года средняя ключевая ставка прогнозируется в диапазоне 16,3-18,0% (с 28 апреля она ожидалась в размере 18,8-21,8%).
Глава ЦБ Эльвира Набиуллина свое заявление по итогам совета начала с подтверждения приверженности жесткой политике.
"В основе замедления инфляции и возвращения экономики к более сбалансированному росту лежит именно жесткая денежно-кредитная политика. Поэтому, принимая дальнейшие решения по ставке, нам нужно двигаться осторожно. Важно сохранять необходимую жесткость в течение достаточно длительного времени, чтобы обеспечить устойчивое возвращение инфляции к низким значениям", - сказала она.
Еще жестче прозвучал ответ на традиционный вопрос, какие варианты в пятницу были "на столе", а точнее - отсутствие в этом ответе варианта 300 б.п.
"Рассматривались в процессе обсуждения варианты снижения ставки, не рассматривалось вариантов сохранения ставки. Рассматривались варианты снижения ставки 100 б.п., 150 и 200 б.п., но предметно обсуждали варианты 100 б.п. и 200 б.п.", - сказала Набиуллина. Значит, последняя недельная сводка Росстата на фоне по-прежнему высоких инфляционных ожиданий населения и предприятий не произвела на ЦБ слишком сильного впечатления.
"Мы находимся на пути возвращения инфляции к цели, но этот путь еще не пройден до конца. Уже есть первые результаты, они позволили нам сегодня снова снизить ключевую ставку, плавно адаптируя степень жесткости денежно-кредитной политики к уменьшению инфляционного давления", - сказала Набиуллина.
"Возвращение к цели не означает просто несколько месяцев текущего роста цен вблизи 4%. Оно предполагает устойчивое закрепление инфляции на низком уровне, не только в фактических данных, но и в восприятии людей и бизнеса, то, что мы называем инфляционными ожиданиями. И такой результат требует терпения, взвешенных решений, особенно в условиях, когда дезинфляционные тренды сформировались не так давно, а этому предшествовал долгий период повышенной инфляции", - добавила она.
"На наш взгляд, нужно еще время, чтобы убедиться, что вот то снижение инфляции, которое происходит, это выздоровление, а не просто снятие симптомов", - заявила глава ЦБ.
Прогноз по ключевой ставке, по ее словам, допускает на оставшихся до конца года заседаниях разнообразные решения - и паузы, и снижения на 100, на 150 или 200 базисных пунктов: все будет зависеть от поступающих данных. "Равномерная траектории снижения может быть при более убедительной картине стабилизации инфляции, инфляционных ожиданий на низком уровне и отсутствия новых инфляционных шоков. Пока мы предполагаем возможность разных шагов", - заявила глава ЦБ.
БАЛАНСИР НА БУДУЩЕЕ
Нейтральный сигнал ЦБ призван сбалансировать снижение прогнозов по инфляции и средней ключевой ставке, считает директор по инвестициям "Астра управление активами" Дмитрий Полевой. Он отмечает важность сохранения оценки нейтральной ставки на уровне 7,5-8,5% (к этому уровню регулятор планирует вернуться в 2027-2028 году).
"Решение полностью оправдало наши ожидания, пусть ожидания по средней номинальной ставке на 2026 год и оказались чуть выше прогноза. Тем не менее, 14-15% и 10-11% доступны в этом и следующем году, что соответствует нашим ожиданиям с конца 2024 года - начала 2025 года. Самое важное - более низкие прогнозы реальной ставки на 2025-2026 годы и неизменность нейтральных 7,5-8,5%. В итоге, потенциал для снижение ключевой ставки значителен, нейтральный сигнал лишь призван не допустить чрезмерного оптимизма на рынке и слишком быстрого/резкого смягчения финансовых условий", - подчеркивает Полевой.
Нейтральность комментариев Банка России также отмечает старший аналитик SberCIB Investment Research Игорь Рапохин. "С одной стороны, ЦБ отметил продолжающееся замедление инфляции и охлаждение экономики, что отразилось в снижении прогноза по инфляции на текущий год на 1 п.п. - до 6-7%. Также ЦБ просигнализировал о готовности продолжить постепенное снижение ставки до 15% к концу года. С другой стороны, он по-прежнему считает, что проинфляционные риски преобладают на среднесрочном горизонте ввиду высоких инфляционных ожиданий и неопределенных условий внешней торговли", - подчеркивает эксперт. По его мнению, на сентябрьском заседании регулятор может снизить ставку еще на 200 б.п. - до 16%, к концу года - до 15%.
"Мы сохраняем ожидания по снижению ставки до 16% к концу года, предполагая сокращение шага ее изменения. Этому может способствовать возвращение рубля к среднесрочным устойчивым уровням, являющееся проинфляционным фактором. При стабильности валютного курса ставка на конец года может оказаться ниже - на уровне 14-15%. В таких условиях инфляция может замедлиться до 5,5-6,8% г/г к концу года", - считает главный экономист Газпромбанка Павел Бирюков.
Регулятор предпочёл существенно не смягчать риторику, опасаясь рисков преждевременного смягчения денежно-кредитных условий, полагают экономисты "Ренессанс Капитала" Олег Кузьмин и Андрей Мелащенко. "Отсутствие (направленного - ИФ) сигнала всё же означает желание Банка России не озвучивать твёрдое формальное намерение относительно следующих действий. При этом, отметим, прогнозный диапазон траектории ключевой ставки до конца года допускает возможность снижения ставки более чем на 100 б.п. на следующих заседаний", - пишут эксперты в обзоре.
Единственным "мягким" элементом коммуникации в пятницу они считают снижение прогноза по инфляции на 2025 год до 6-7% с 7-8%. Понижение прогноза средней ключевой ставки на 2026 год лишь на 1 п.п. - до 12-13%, по их мнению, является довольно консервативным изменением. Пресс-конференция председателя Банка России носила нейтральный характер, отмечают Кузьмин и Мелащенко.
Они также обращают внимание на возвращение в перечень рисков упоминания геополитической напряжённости как фактора общей неопределённости. "Полагаем, это своевременное напоминание рынку в преддверии роста рисков усиления санкционного давления со стороны США в начале осени, после полугодовой паузы", - подчеркивают эксперты.
Экономисты "Ренессанс Капитала" прогнозируют снижение ставки ЦБ к концу 2025 года до 15%, во II квартале 2026 года - до 12%. "Мы полагаем, что "рабочим" шагом в данном цикле всё же останутся 100 б.п. Если в июне мы рассуждали о том, возможны ли паузы в цикле (и ответили на этот вопрос, что скорее нет), то теперь маятник качнулся в другую сторону - на повестке дня вопросы, будут ли шаги по 200 б.п.? Мы не исключаем возможность повторения такого шага в сентябре, однако всё же предпочтём придерживаться озвученной выше позиции. Основной аргумент для нас связан с потенциальным ослаблением рубля при более низких ставках: в последние дни впервые за долгое время мы видели ослабление курса, как раз когда на рынке стали формироваться ожидания относительно ускорения темпов смягчения денежно-кредитной политики", - отмечают эксперты.
Главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев считает риторику Банка России с учётом прогноза по ставке до конца 2025 года мягкой. "Учитывая наш прогноз по инфляции на конец года в 5,6% и прогноз ЦБ по ставке в остаток года, мы ожидаем, что Банк России будет снижать ключевую ставку на каждом из оставшихся в этом году заседаний шагами по 100-200 б.п. - до 14% к концу года", - отмечает эксперт. По его мнению, ЦБ в сентябре снизит ставку ещё на 100-200 б.п. - до 16-17%, в октябре - на 100 б.п., до 15% и в декабре таким же шагом - до 14%.
"Нежелание" ЦБ снижать ставку более существенно (например, на 300 б.п.) и/или переходить к "мягкому" сигналу, несмотря на околонулевую инфляцию, может объясняться необходимостью переоценки новых факторов, влияющих на инфляцию, осенью этого года, считает руководитель отдела макроэкономического анализа ФГ "Финам" Ольга Беленькая.
"Верхняя граница обновленного прогноза ЦБ РФ предполагает, что в оставшуюся часть года ключевая ставка в среднем может составлять 18%. Нейтральный сигнал в комбинации с таким прогнозом, вероятно, означает, что регулятор по-прежнему не уверен в устойчивом снижении ключевой ставки во втором полугодии 2025 года. В наиболее консервативном варианте (по верхней границе прогноза ЦБ) возможно как сохранение ключевой ставки на уровне 18% до конца года, так и ее снижение на ближайших заседаниях с последующим повышением", - полагает старший аналитик УК "Первая" Наталья Ващелюк. При этом она прогнозирует снижение ключевой ставки на конец 2025 года до 16%.
"Как мы и ожидали, ЦБ выбрал нейтральную формулировку (сигнала - ИФ), чтобы немного умерить оптимизм рынка. Прямых указаний на снижение на будущих заседаниях нет, а потенциал дальнейшего смягчения политики привязан к темпам снижения инфляции и инфляционных ожиданий", - отмечает главный экономист "Т-Инвестиций" Софья Донец. При этом снижение прогнозов по средней ключевой ставке на 2025 и 2026 годы "все же надо трактовать как заметное смягчение позиции регулятора", считает она.
Дальнейшие решения и шаги ЦБ по изменению ключевой ставки будут в существенной степени зависеть от динамики бюджетного дефицита, инфляционных ожиданий и курса рубля до конца года, отмечает начальник отдела анализа банков и денежного рынка ИК "Велес Капитал" Юрий Кравченко. "При неизменности текущей геополитической ситуации, сохранении темпов инфляции в прогнозном ориентире ЦБ, незначительном отклонении фактического дефицита бюджета от запланированного, умеренном ослаблении рубля и снижении, но сохранении инфляционных ожиданий на двузначном уровне мы ожидаем снижение ключевой ставки до 16% к концу года. Снижение до 15-14%, на наш взгляд, станет возможным при сохранении всех вышеперечисленных факторов и снижении инфляционных ожиданий до однозначных отметок. Сохранение ключевой ставки на уровне 18% мы считаем возможным лишь при резком ухудшении геополитической конъюнктуры и резком ослаблении рубля", - подчеркивает эксперт.
Банк России будет и далее придерживаться осторожности в снижении ключевой ставки, сохраняя сигнал умеренно-жестким, полагает ведущий аналитик "Цифра брокера" Наталия Пырьева.
ЗАЯВЛЕНИЕ ОТ 25 ИЮЛЯ
Совет директоров Банка России 25 июля 2025 года принял решение снизить ключевую ставку на 200 б.п., до 18,00% годовых. Текущее инфляционное давление, в том числе устойчивое, снижается быстрее, чем прогнозировалось ранее. Рост внутреннего спроса замедляется. Экономика продолжает возвращаться к траектории сбалансированного роста.
Банк России будет поддерживать такую жесткость денежно-кредитных условий, которая необходима для возвращения инфляции к цели в 2026 году. В базовом сценарии это предполагает среднюю ключевую ставку в диапазоне 18,8-19,6% годовых в 2025 году и 12,0-13,0% годовых в 2026 году и означает продолжительный период проведения жесткой денежно-кредитной политики. Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция снизится до 6,0-7,0% в 2025 году, вернется к 4,0% в 2026 году и будет находиться на цели в дальнейшем.
В втором квартале 2025 года текущий рост цен с поправкой на сезонность снизился до 4,8% в пересчете на год после в среднем 8,2% в первом квартале. Аналогичный показатель базовой инфляции составил 4,5% после в среднем 8,8% в предыдущем квартале. Годовая инфляция, по оценке на 21 июля, составила 9,2%. При этом в июле месячный прирост индекса потребительских цен временно увеличится из-за произошедшей значительной индексации коммунальных тарифов.
В снижении инфляционного давления все больше проявляется влияние жестких денежно-кредитных условий на спрос. Эффекты жесткой денежно-кредитной политики, в том числе через укрепление рубля, в большей мере отражаются в низких темпах роста цен на непродовольственные товары. Эти эффекты постепенно проявляются и в снижении инфляционного давления в продовольственных товарах и услугах. Ценовая динамика остается неоднородной, но разброс по компонентам несколько уменьшился.
Устойчивая тенденция к снижению инфляционных ожиданий пока не сформировалась. Долгосрочные ожидания, рассчитанные из инструментов финансового рынка, немного снизились. Инфляционные ожидания профессиональных аналитиков и населения существенно не изменились. Ценовые ожидания бизнеса в июле несколько выросли впервые с начала года. В целом инфляционные ожидания сохраняются на повышенном уровне. Это может препятствовать более устойчивому замедлению инфляции.
Отклонение российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста уменьшается. Оперативные данные, в том числе во втором квартале 2025 года, и опросные индикаторы свидетельствуют о дальнейшем замедлении роста внутреннего спроса при продолжении умеренного роста общей экономической активности.
Появляется больше признаков снижения напряженности на рынке труда. По данным опросов, доля предприятий, испытывающих дефицит кадров, продолжает сокращаться. По-прежнему наблюдаются уменьшение спроса на рабочую силу в отдельных отраслях и ее переток в другие секторы. Зарплаты растут медленнее, чем в 2024 году, но темпы их повышения пока опережают рост производительности труда. Безработица находится на исторических минимумах.
Денежно-кредитные условия остаются жесткими под влиянием проводимой денежно-кредитной политики и автономных факторов. С июня номинальные процентные ставки снизились в большинстве сегментов финансового рынка вслед за уменьшением ключевой ставки и пересмотром ожиданий участников рынка по ее дальнейшей траектории, но они по-прежнему высокие в реальном выражении. Неценовые условия банковского кредитования также жесткие.
При снижении депозитных ставок сохраняется высокая склонность домашних хозяйств к сбережению. Тенденции в динамике кредитования неоднородны по сегментам. Сокращается необеспеченное потребительское кредитование, тогда как портфель ипотечных и корпоративных кредитов растет умеренными темпами. Кредитная активность в целом остается сдержанной.
Проинфляционные риски преобладают над дезинфляционными на среднесрочном горизонте. Основные проинфляционные риски связаны с более длительным сохранением отклонения российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста и высоких инфляционных ожиданий, а также с ухудшением условий внешней торговли. Дальнейшее снижение темпов роста мировой экономики и цен на нефть в случае усиления торговых противоречий может иметь проинфляционные эффекты через динамику курса рубля. Значимым фактором неопределенности остается геополитическая напряженность. Дезинфляционные риски связаны с более значительным замедлением роста кредитования и внутреннего спроса под влиянием жестких денежно-кредитных условий.
Банк России исходит из объявленных параметров бюджетной политики. Ее нормализация в 2025 году будет иметь дезинфляционный эффект. Изменение параметров бюджетной политики может потребовать корректировки проводимой денежно-кредитной политики.
По итогам заседания совета директоров по ключевой ставке 25 июля 2025 года Банк России обновил среднесрочный прогноз.
6 августа 2025 года Банк России опубликует резюме обсуждения ключевой ставки и комментарий к среднесрочному прогнозу.
Следующее заседание совета директоров Банка России, на котором будет рассматриваться вопрос об уровне ключевой ставки, запланировано на 12 сентября 2025 года. Время публикации пресс-релиза о решении совета директоров Банка России - 13:30 по московскому времени.
ЗАЯВЛЕНИЕ ОТ 6 ИЮНЯ
Совет директоров Банка России 6 июня 2025 года принял решение снизить ключевую ставку на 100 б.п., до 20,00% годовых. Текущее инфляционное давление, в том числе устойчивое, продолжает снижаться. При том, что внутренний спрос по-прежнему опережает возможности расширения предложения товаров и услуг, российская экономика постепенно возвращается к траектории сбалансированного роста.
Банк России будет поддерживать такую жесткость денежно-кредитных условий, которая необходима для возвращения инфляции к цели в 2026 году. Это означает продолжительный период проведения жесткой денежно-кредитной политики. Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от скорости и устойчивости снижения инфляции и инфляционных ожиданий. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция вернется к 4,0% в 2026 году и будет находиться на цели в дальнейшем.
В апреле 2025 года текущий рост цен с поправкой на сезонность снизился до 6,2% в пересчете на год после в среднем 8,2% в первом квартале 2025 года. Аналогичный показатель базовой инфляции составил 4,4% после в среднем 8,9% в предыдущем квартале. При этом большинство индикаторов устойчивой инфляции находятся в диапазоне 5,5-7,5% в пересчете на год. Оперативные данные в мае указывают на дальнейшее снижение текущего роста цен, но со значимым вкладом со стороны волатильных позиций. Годовая инфляция, по оценке на 2 июня, замедлилась до 9,8%.
В снижении инфляционного давления все больше проявляется влияние жестких денежно-кредитных условий на спрос. В то же время ценовая динамика неоднородна по компонентам. Эффекты жесткой денежно-кредитной политики, в том числе через укрепление рубля, особенно сильно отражаются в снижении роста цен на непродовольственные товары. В продовольственных товарах и услугах инфляционное давление пока остается высоким.
Инфляционные ожидания с апреля менялись разнонаправленно. Ценовые ожидания бизнеса продолжили снижаться. Ожидания участников финансового рынка существенно не изменились. Инфляционные ожидания населения несколько выросли. В целом инфляционные ожидания сохраняются на повышенном уровне. Это может препятствовать более устойчивому замедлению инфляции.
Отклонение российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста уменьшается. Оперативные данные, в том числе во втором квартале 2025 года, свидетельствуют о постепенном замедлении роста внутреннего спроса.
Ситуация на рынке труда с апрельского заседания существенно не изменилась. Безработица находится на исторических минимумах. Однако, по данным опросов, доля предприятий, испытывающих дефицит кадров, продолжает снижаться. Кроме того, по-прежнему наблюдаются уменьшение спроса на рабочую силу в отдельных отраслях и ее переток в другие секторы. Рост зарплат остается высоким и продолжает опережать рост производительности труда. В то же время компании, по данным опросов, сохраняют планы по более умеренной индексации зарплат в 2025 году по сравнению с 2023-2024 годами.
Денежно-кредитные условия остаются жесткими под влиянием проводимой денежно-кредитной политики и автономных факторов. С апреля номинальные процентные ставки несколько снизились в большинстве сегментов финансового рынка, но они по-прежнему высокие в реальном выражении. Несмотря на некоторое уменьшение депозитных ставок, сохраняется высокая склонность домашних хозяйств к сбережению. Кредитная активность в целом остается сдержанной. Неценовые условия банковского кредитования жесткие.
Проинфляционные риски немного уменьшились, но все еще преобладают над дезинфляционными на среднесрочном горизонте. Основные проинфляционные риски связаны с более длительным сохранением отклонения российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста и высоких инфляционных ожиданий, а также с ухудшением условий внешней торговли. Дальнейшее снижение темпов роста мировой экономики и цен на нефть в случае усиления торговых противоречий может иметь проинфляционные эффекты через динамику курса рубля. Дезинфляционные риски связаны с более значительным замедлением роста кредитования и внутреннего спроса под влиянием жестких денежно-кредитных условий. Дезинфляционное влияние может иметь и улучшение внешних условий в случае снижения геополитической напряженности.
Банк России исходит из объявленных параметров бюджетной политики. Ее нормализация в 2025 году будет иметь дезинфляционный эффект. Изменение параметров бюджетной политики может потребовать корректировки проводимой денежно-кредитной политики.
